行業趨勢：2025年裝配式裝修市場規模有望突破6300億！

　　裝配式裝修，又稱為工業化裝修。2017年住建部頒布的《裝配式混凝土建筑技術標準》和《裝配式鋼結構建筑技術標準》中明確給出了裝配式裝修的定義，是指采用干式工法、將工廠生產的內裝部品在現場進行組合安裝的裝修方式。裝配式裝修具有標準化設計、工業化生產、裝配化施工、信息化協同的工業化思維。

　　（1）干式工法裝配。所謂干式工法，即規避傳統裝修方式中采用的石膏膩子找平、砂漿找平、砂漿粘接等濕作業，而改為采用錨栓、支托、結構粘膠等方式實現支撐與連接構造。

　　（2）管線與結構分離。即設備、管線不在房屋結構中預埋，改為填充在裝配式空間的六個面與支撐結構之間的空隙中。

　　（3）部品集成定制。部品集成是將多個分散的部件、材料通過特定的制造供應集成一個有機體，性能提升的同時實現了干式工法，易于交付和裝配。部品定制則強調裝配式裝修雖為工業化生產，但仍需滿足個性化定制，從而避免現場進行二次加工。

　　1.2　　對比傳統裝修：“重工廠、輕現場，多、快、好、省”

　　（1）裝修質量通病多。傳統裝修房屋常見的墻面發霉、墻體受潮粉化、墻頂起皮剝落等問題皆因為傳統濕法作業質量難以控制所致；地面不平、水電管破裂等問題皆因為施工作業精度差所致。

　　（2）裝修過程隱患多。由于傳統裝修會部分破壞主體結構保護層，鑿墻等行為更容易引發結構安全問題（如泉州酒店事件），現場施工流程多、工序復雜導致過程隱患多。

　　（3）裝修環境污染重。傳統裝修材料中甲醛含量較高，容易造成室內污染。根據相關研究結果，我國每年因室內污染死亡的人數達到11.1萬人，新增先天殘疾兒童總數80-120萬中，有42.1%與室內空氣污染有關。同時，由于室內裝修的生命周期與建筑結構生命周期不同，前者為5-10年，后者為50年，因此室內裝修必定面臨二次改造。但由于傳統裝修與主體結構結合，改造時必然會砸、鑿，產生大量建筑垃圾，污染環境。

　　（4）材料資源浪費嚴重。傳統裝修在首次裝修時材料用量就較大，二次改造更造成材料浪費，根據《裝配式裝修設計與施工》的研究，二次裝修每年造成的損失在300億元以上。

　　裝配式裝修“多、快、好、省”，優勢明顯

　　裝配式裝修完美解決了傳統裝修暴露出的弊端問題，相比傳統裝修具有“多、快、好、省”的特點，其優勢十分明顯。

　　（1）從項目運作流程來看，裝配式裝修的方案階段和施工階段前置，與建筑方案同步設計、施工。

　　市場規模有望突破6300億

　　裝飾裝修行業規模超4.2萬億，龍頭企業市占率低。根據中國建筑裝飾協會的數據，2018年我國裝飾裝修行業總產值已達4.25萬億元，同比增速為7.9%。行業規模巨大，但增速自2013年以來已降至10%以下，有所放緩。從龍頭企業市占率情況來看，2018年行業CR3（金螳螂、廣田集團、亞廈股份）營收市占率僅1.15%。由于2015年建筑行業開始清理掛靠現象，龍頭企業集中度有所下滑，雖然從2016年開始集中度重新呈現提升的態勢，但相比于2010年前后裝飾裝修龍頭企業集中上市后的市場擴張速度而言，15年以后龍頭企業市占率提升的速度十分緩慢。

　　行業弱者加速淘汰，但“大行業、小公司”的競爭格局依然沒變。根據中國建筑裝飾協會發布的《中國建筑裝飾藍皮書》統計，我國裝飾裝修企業的數量在2011年為14.5萬家，到2018年減少至12.5萬家，總體減少了近2萬家企業；2015年清理掛靠以來，企業數量下降呈現加速趨勢，僅15-18年就減少了1.5萬家。從企業平均產值規模來看， 2011年平均產值為1621萬元， 2018年提升至3400萬元，年化復合增速達11.2%。我們判斷被淘汰的2萬家企業以低資質、小規模的裝飾裝修企業為主。但從平均產值規模的絕對值來看，2018年也僅為3400萬元，企業平均規模依然較小，行業“小而散”的格局并沒有改變。

　　人工依賴嚴重是龍頭企業成長受限的主要原因。一方面，傳統裝修工程主要依賴人工現場作業，導致行業進入門檻極低，組織幾名未經專業培訓的工人就可以進行簡單的現場裝修施工，是行業企業數量多、平均規模小的主要原因。另一方面，現場裝修工人多、工種多，導致企業管理半徑受限；企業規模持續擴大后，現場管理質量難以得到保障，是限制龍頭企業成長的主要原因。

　　直擊傳統裝修弊端痛點，龍頭企業將具明顯競爭優勢。裝配式裝修“重工廠、輕現場”的運作模式，使得工廠成為裝修質量把控的重要環節。工廠采用機器化生產，避免了工人技術和經驗對工程質量的直接影響，龍頭企業也有望通過快速擴產，建立規模優勢，構筑護城河。同時裝配式裝修現場只需要安裝工人和電工，相比于傳統裝修工人數量和工種數量均明顯下降，現場管理更容易，工廠管理相對現場管理也更為集中，管理難度明顯下降，有利于且突破原有管理半徑的限制。

　　行業尚處起步階段，規模成長迅速。裝配式建筑推廣主要開始于2017年，裝配式裝修是與裝配式建筑同時誕生的概念，由于相關技術規范體系的建立滯后，裝配式裝修的推廣要晚于裝配式建筑。根據住建部的統計，2018年新開工裝配式裝修建筑面積為699萬平米，占新開工全裝修建筑面積的比例為5.77%；2019年新開工面積為4529萬平米，同比增長547.93%，占新開工全裝修建筑面積的比例為18.97%。雖然起步較晚，但已處于快速增長的軌道中。

　　預計市場規模將突破6300億，未來6年維持高速增長。假定每平米的裝修單價為2000元，對應2018、2019年裝配式裝修市場規模分別僅有140億元、906億元。為預測2020年-2025年裝配式裝修市場規模，我們做出如下假定：

　　（1）假定2020年新開工建筑面積同比增速為5%，21年-25年同比增速為2%；

　　（2）假定2020年、2025年分別完成裝配式建筑面積占新建建筑面積15%和30%的目標，中間年份采用插值法計算；

　　（3）裝修作為建筑的竣工端，當年新開工全裝修建筑面積與上年的新開工裝配式建筑面積高度相關，我們假定當年新開工全裝修建筑面積/前一年裝配式建筑面積為固定值，以此測算當年全裝修建筑面積。

　　（4）假定2025年采用裝配式裝修的全裝修比例為40%，中間年份采用插值法計算；

　　（5）假定裝修單價穩定在2000元/平米。

　　由此，我們測算出2025年裝配式裝修市場規模將達到6327億元，年化復合增速為38.26%。

　　裝配式裝修尚處于起步試點階段，相比于傳統裝修其項目運作方式改變較大，產業鏈向部品部件制造延伸。當前裝配式裝修市場參與方較多，我們總結主要有5類企業參與。

　　（1）大型地產開發商，如萬科、融創等。地產商作為建設方，對建筑和裝修方案有主導權，參與裝配式裝修行業的早期發展有一定必要性。一方面，開發商對建筑方案有主導權，部分開發商早在3-4年前就進行鎖定戶型，建立標準化，為后續裝配式裝修的研發、實施做了充分準備；另一方面，地產商在產業鏈中最為強勢，在裝配式建筑政策引導下參與其中，可以加速行業向裝配式裝修轉型升級。

　　對于開發商而言，裝配式裝修對其亦有一定的吸引力。由于裝配式裝修中裝修方案前置且與建筑方案共同設計、實施，地產開發商可以通過裝配式裝修方案與建筑方案配合，滿足裝配式建筑的指標要求，獲取政府補貼；裝配式裝修使整體工期大幅縮短，且可以提前預售，加速了開發商資金周轉；開發商利用自身資金投入裝配式裝修技術研發，利用自身產業鏈中強話語權低價實施裝配式裝修，是推動裝配式裝修行業發展較為有利的一方。

　　萬科通過打造“5+2+X”工業化建造體系，即五件套”（全混凝土外墻、裝配式內隔墻、系統模板、爬架、穿插提效）+裝配式裝修+適度預制的體系，將裝配式建筑與裝配式裝修方案緊密結合，有效壓縮了示范項目的實施周期，加速自身周轉。該體系已在萬科湖畔同心家園等多個項目中落地實施。

　　（2）傳統裝修企業。傳統裝修龍頭企業金螳螂、廣田集團、亞廈股份在裝配式裝修領域都先后進行了布局。傳統裝修企業做裝配式裝修顯然更能貼近用戶需求，是5類參與方中較容易實現裝配式裝修轉型的。

　　金螳螂是首批獲得住建部認定的國家“裝配式建筑產業基地”之一，目前已完成1.0和2.0版本的裝配式樣板工程。在裝配式裝修領域的發展目前主要還是以技術研發、原材料整合為主，生產以OEM、ODM等模式合作為主。

　　亞廈股份自2012年上市之初就進入裝配式裝修領域，2018年7月公布裝配式裝修由原來1300多個模塊整合到400多個，同時構建成了具有完全自由知識產權的技術平臺。公司目前擁有裝配式裝修專利數量為行業之最。

　　（3）建材企業。當前主要是裝配式裝修部品部件的供應商。如北新建材，從做裝配式裝修的供應商（石膏板隔墻）開始，不斷深入深入探索裝配式裝修產業鏈，當前企業基本已經實現將壁紙與石膏板材在工廠中結合，從而進一步縮短現場工期。

　　（4）創業型企業。以和能人居、開裝、品宅科技等企業為代表，以裝配式裝修技術、專利為切入手段，為項目方提供從設計到部品部件制造的裝配式裝修全流程服務。這些創業品牌大都已分別完成了融資，并已經在公租房、長租公寓等項目領域，實現了局部的應用。

　　開裝，是中國全屋裝配式裝修提供商，致力于裝配式裝修硬件及軟件的設計與研發,已實現產品全空間一體化的整體集成。開裝也是擁有高度整合能力的物聯網企業,運用物聯網技術對產品的標準化設計、工廠化生產、裝配式施工和信息化管理進行全面有效的管控。開裝目前產品包括:隔墻系統、飾面系統、地面系統、吊頂系統、模塊化衛生間、整體廚    房、空氣調節系統、電氣控制系統等。

　　（5）定制家居企業。定制家居企業依靠在櫥柜、衣柜定制方面多年積累解決方案的經驗優勢，目前已向全屋整裝裝配式方案領域邁進。例如索菲亞、歐派家居、尚品宅配等定制式家居龍頭，已實現軟裝環節的裝配式解決方案，并在廚房、衛浴、墻板等領域進行了嘗試，以期提供設計定制、生產、硬裝及安裝等整裝一體化的解決方案。

　　從住建部的統計數據來看，2019年以來裝配式裝修雖然發展迅速，但應用范圍還十分有限。新開工裝配式裝修面積占新開工全裝修建筑面積的比重僅為18.97%，占新開工建筑面積的比重僅為1.5%。我們認為當前裝配式裝修行業發展還面臨頂層設計有待完善、部品部件供給有限、用戶口碑缺乏沉淀等問題。

　　（1）頂層設計有待完善，標準化是裝配式技術大規模發展的前提。一方面，大批量的裝修標準化要基于建筑標準化，而國內建筑行業長久以來習慣了業主方、設計方、施工方、裝修方分割而治，EPC模式、PPP模式的推出正在逐步改變行業參與方的思維模式，但仍需一個過程。裝配式裝修在工廠加工部品部件，現場僅進行安裝，按傳統裝修邊裝修邊改設計顯然不現實，其對設計、加工、安裝一體化的要求進一步提升，需要全產業鏈協同。另一方面，裝配式裝修的技術標準尚未統一。住建部2019年3月發布《裝配式內裝修技術標準（征求意見稿）》，正式國家標準還未出臺，目前僅有行業規范《建筑工業化內裝工程技術規程》以及上海、浙江、北京等地方性規范。技術標準不統一，將影響行業的發展質量。

　　（2）部品部件供給有限，具有規模效應的龍頭企業將引領行業發展。相比傳統裝修，裝配式裝修的主要生產流程在工廠，現場只做安裝工作。目前來看，專門做裝配式裝修配套部品部件的廠家還較少，供給上存在空缺。我們認為供給不足是裝配式裝修價格高、個性化程度低的主要原因，供給端具有規模效應的龍頭企業將有明顯競爭優勢。

　　一方面，當前傳統裝修平均價格在1000元/平米左右，而裝配式裝修價格達到1500-2000元/平米，甚至更高。主要是由于裝配式裝修選材環保，原材料價格較高，又設有以輕鋼龍骨為主流的支撐結構，造價肯定比傳統裝修高。有規模優勢的龍頭企業在采購端和生產端將逐步建立成本優勢，降低造價，形成競爭壁壘。

　　另一方面，由于當前供給規模有限，單個商家可選擇部品部件種類更少，有規模效應的龍頭企業將為客戶提供更多的個性化選擇。

　　（3）裝配式裝修起步晚、發展迅速，用戶口碑需要時間沉淀。裝配式裝修從2018年起步到2019年迅速發展，僅2年時間。由于裝配式裝修房間6面都有夾層，房屋空間會受到一定擠壓，現場安裝拼接會留用施工工藝縫，因此居住體驗是有別于傳統裝修的，用戶口碑的積累需要時間沉淀。隨著裝配式裝修試點項目的不斷推進，裝配式裝修產品也將不斷根據用戶體驗進行改善，以適應市場需求。

　　綜上所述，我們認為隨著頂層設計逐步完善，行業龍頭成長以及用戶口碑的沉淀，裝配式裝修當前面臨的問題未來將逐步得到解決，行業將進入良性發展。

　　短期看裝配式建筑硬性指標，長期看環保及用工價格

　　政策制定硬性指標，倒逼裝配式建筑快速發展

　　早在2013年1月，國家發改委就聯合住建部提出推廣預制裝配式混凝土、鋼結構等建筑體系，提高建筑工業化水平。但直到2016年，國務院先后下發《關于進一步加強城市規劃建設管理工作的若干意見》和《關于大力發展裝配式建筑的指導意見》，提出了10年時間使裝配式建筑占新建建筑比例要達到30%的具體指標后后，才真正推起了我國裝配式建筑的浪潮。2017年3月，住建部發布《“十三五”裝配式建筑行動方案》及配套管理辦法，明確了到2020年，全國裝配式建筑占新建建筑的比例達到15%以上，其中重點推進地區達到20%以上。

　　根據住建部的統計，2012年以來裝配式建筑實現了快速發展。2019年新建裝配式建筑面積已達42000萬平米，同比增速44.8%，占新建建筑面積的比重為13.4%。假定每年新建建筑面積不變的情況下，按全國裝配式建筑占新建建筑的比例達到15%計算，2020年新建裝配式建筑面積將至少達到47000萬平米，同比增長11.9%；2025年新建裝配式建筑面積則將達到94000萬平米，年化復合增速為14.4%。

　　裝修是評價裝配式建筑的重要組成

　　根據住建部2017年頒布的《裝配式建筑評價標準》（GB/T51129-2017）,判斷建筑是否為裝配式建筑需滿足以下4個條件：

　　a）主體結構部分評分值不低于20分；

　　b）圍護墻和內隔墻部分的評分不低于10分；

　　c）采用全裝修；

　　d）裝配率不低于50%。

　　同時，《標準》給出了裝配式建筑評價等級劃分，A級、AA級、AAA級對應的裝配率分別為60%-75%，76%-90%以及91%以上。對于裝配式建筑，各地給出不同激勵政策，包括采用裝配式建筑的房地產可以提前預售、獎勵容積率等，而對應評級更高的裝配式建筑則獲得更高的容積率獎勵。

　　從裝配式建筑的評價標準來看，裝配率P=（主體結構指標得分Q1+圍護墻、內隔墻指標得分Q2+裝修、設備管線指標得分Q3）/（100-評價項目中缺少的評價項分值總和Q4），對于常規建筑而言Q4=0，意味著表格中各部分評分就代表最后的裝配率。

　　通過評分標準可以看出，主體結構評為占50%，外裝占比10%，內裝占比40%。我們這里所說的裝配式裝修通常指內裝，在評價裝配式建筑時擁有40%的權重，是評價裝配式建筑的重要組成。

　　裝配式建筑主體結構面臨技術+成本兩大難題

　　從建筑主體結構角度來看，當前國內裝配式建筑按主體結構材料分類，以裝配式混凝土結構（PC）和裝配式鋼結構（PS）為主。但兩類建筑在推廣過程中，皆面臨技術和成本兩大難題。

　　1）技術方面

　　PC結構的技術難題在于施工工藝復雜。傳統混凝土結構采用現澆方式施工，施工工藝粗放。改用裝配式后，現場施工從支模+現澆改為吊裝+節點現澆，由于混凝土構件自重大，對鋼筋位置有較高的要求，吊裝難度大；構件之間的鋼筋采用灌漿套筒或螺栓等方式連接，尚缺少可靠的檢測方式。

　　PS結構的技術難題在于部品部件與主體結構的匹配性。傳統鋼結構的圍護墻體、樓板采用現澆方式建造，而PS結構要求全部改為預制。而預制墻體與鋼結構主體之間的匹配性較差，導致出現滲漏、隔音差等問題，影響居住體驗。

　　2）成本方面

　　PC結構缺乏裝配式理念，成本不可控升高。現澆方式建造的混凝土結構，在設計時沒有模塊化的考慮，構件尺寸和種類多樣化。目前很多預制混凝土項目碰到的問題是設計理念沒有改變，強行采用工廠預制生產構件，每一個新項目都需要重新制作混凝土構件的模板且模板種類眾多，因此成本大幅上升，且很難控制。根據駿業建科對各省市的調查案例來看，PC造價較傳統造價高200-800元/㎡。

　　PS結構造價相比PC結構更高，節省的人工成本目前仍不足以彌補較高的構件材料費。根據住建部頒布的《裝配式建筑工程消耗量定額》，采用PS結構單看人工費雖有所下降，但鋼結構的材料費較高，且大量的吊裝和安裝作業導致機械費相比于PC結構高出許多，更多的工種配合導致組織措施費和企業管理費等上升，實際人工成本并沒有下降。

　　相對主體結構的裝配式，裝配式裝修成為當前實現裝配式建筑性價比較高的方式

　　由于主體結構面臨技術和成本兩大難題，尤其是PC結構鋼筋連接的可靠性不高，主體結構中發揮承重作用的構件柱、梁等均不采用預制，主體結構50分中往往僅滿足20分的最低要求。要達到裝配式建筑的最低分數線，裝修部分需貢獻至少30分。

　　一方面，由于裝配式建筑要求必須為全裝修，全裝修強調裝修一次成型，本身就符合裝配式裝修的概念，全裝修的技術相對成熟，容易實現；另一方面，采用裝配式裝修與裝修部分的其余得分項吻合，容易拿到剩余分數。因此，我們認為當前主體結構受制于技術和成本兩大難題的情況下，依靠裝配式裝修來實現裝配式建筑規避了主體結構采用裝配式帶來的安全隱患，是性價比較高的方式。

　　裝配式建筑行業在發展初期受政策推動的影響更明顯，一定規模效應后，裝配式具有更強的經濟適用性。而傳統建造成本上升的趨勢是不可逆的，裝配式將成為市場化選擇，屆時將實現更快的需求增長。

　　人口紅利消失，工程師紅利將至

　　根據國家統計局的數據，當前建筑行業農民工從業人數在逐步下降，農民工平均收入上升較快，農民工老齡化趨勢明顯，人口紅利正在逐漸消失。具體來看：

　　1）愿意從事傳統建筑業的農民工人數日益減少。建筑業農民工人數自2014年持續回落，至2019年建筑業農民工人數為5437萬人，占農民工總數的比例為18.7%。

　　2）建筑業農民工月收入不斷上漲。2014年以來，建筑業農民工平均每年工資漲幅7.3%，預計未來還將持續上漲。

　　3）農民工老齡化問題日益嚴重。從農民工年齡結構來看，大齡農民工占比逐年提升，農民工平均年齡從2008年的34歲升至2018年的40.2歲。勞動力成本上升和日益嚴格的環保將倒逼傳統現澆式建筑向裝配式建筑轉型。

　　但從全國高校畢業生人數來看，2011年以來，每年普通本專科高校畢業生人數均超過600萬人，每年畢業研究生人數在40-60萬人。高等學歷人才供給旺盛，未來將逐步工程師紅利時代。從這點來看，建筑裝飾行業逐步走向裝配式時代，是適逢其時。

　　裝配式裝修更符合綠色建筑理念，更有利人體健康

　　從環保需求來看，一方面是降低建筑能耗，另一方面是降低對人體的危害。從2015年各主要建材能耗和碳排放情況來看，水泥生產能耗在建筑總能耗中比重達43%，二氧化碳排放占比更是達到59%。裝配式裝修采用環保材料，大幅減少室內裝修時水泥、砂漿等材料用量，對降低建筑能耗和碳排放十分有利。

　　從對人體有害物質的控制標準來看，裝配式裝修的指標明顯更加嚴格，甲醛釋放量要求直接降低一個量級，對于可溶性金屬的要求直接是0。因此采用裝配式裝修對人體健康更有利。

　　無論是從降低建筑能耗的角度，還是人體健康的角度，裝配式裝修都更能滿足環保需求，是未來裝修行業發展的必然趨勢。

　　裝配式裝修技術當前主要應用于保障房、長租公寓&租賃房以及酒店的裝修。保障房主要作為裝配式裝修技術的試驗田，每年有1000-2000萬套的建設需求。長租公寓、租賃房、酒店具有空間重復性高、可復制性強、對裝修工期要求高的特征，適合采用裝配式裝修，因此成為裝配式裝修優先應用的領域。

　　長租公寓&租賃房：“房住不炒”時代裝配式裝修的需求主力

　　長租公寓&租賃房是國家建立房地產長效機制、推行租購并舉、抑制炒房的重要手段之一，也是當前我國租賃市場發展的必然產物。我們認為隨著租賃市場各方訴求的不斷發展，長租公寓&租賃房將迎來高速發展的黃金時代，理由如下：

　　1）從政策端來看，頂層設計逐步完善，各地激勵政策加速出臺，租賃房健康快速發展有保障。2015年1月住建部就發布了《關于加快培育和發展住房租賃市場的指導意見》，要求地方政府建立住房租賃信息平臺，培育住房租賃機構，支持房地產開發企業出租房源，推進REITS（房地產投資信托基金）試點。2016年5月，國務院要求加快培育和發展住房租賃市場，培育市場供應主體，鼓勵住房租賃消費。2017年7月九部委聯合出臺租賃支持政策。“十九大”報告中再次強調了房住不炒，租購并舉的住房制度，將租賃房的政治地位推向了新高度。

　　2）從需求端來看，高基數流動人口向大城市集中奠定了租賃需求基礎，限購+高房價提升租賃需求。房屋租賃需求主要來自于流動人口，2014年以前我國流動人口總體呈增長趨勢，14年以后雖然略有下降，但整體仍處于高位。截止2018年末，流動人口2.41億人，占總人口比重17.27%。龐大的流動人口奠定了租賃市場發展的基礎。根據鏈家研究院的統計，2017年我國采用租房解決居住問題的人口約為1.68億，是通過買房解決居住問題人數的4倍。

　　隨著經濟發展以及都市圈的初步形成，人口逐步向大城市集中，但當前全國大部分一、二線城市都出臺限購限貸措施，流動人口購房被限制。同時，由于2017年以前房價經過幾輪大幅上漲，居高不下，一線城市房價收入比遠超全國平均水平。這導致流動人口購房需求減弱，租房需求增加，租房周期延長。

　　3）從供給端來看，當前租賃市場問題眾多，租賃房可以解決。租賃房市場的機構滲透率僅2%，未來提升空間巨大。當前租賃市場中，租客獲得的服務體驗普遍較差。根據鏈家研究院的統計，房屋配套老舊、功能差是租客認為最影響租賃品質的因素，其次是租期短、業主違約等。這一系列問題在租賃房專業租賃機構介入后都能得到很好解決。

　　根據鏈家研究院的統計，目前國內租賃房品牌滲透率僅5%，集中式品牌公寓占比更是僅有1%。從國際經驗來看，機構房源市場占有率平均在30%以上，日本更是高達83%。未來機構房源滲透率大幅提升是租賃房市場貢獻全裝修增量的主要來源。

　　結合以上三點，我們認為未來是一個長租公寓&租賃房爆發式增長的黃金時期。不過租賃房的推行對新房購買需求有一定的擠壓，但對于裝飾裝修企業而言，租賃房市場是B端增量。

　　a）原私房租賃的客戶轉入租賃房。原有私房租賃無裝修需求，有需求也屬于C端，轉入租賃房的客戶屬于全裝修B端增量。

　　b）購新房的客戶轉入租賃房。新房并非都是全裝修，而租賃房是。因此，購買毛坯房的部分客戶轉入租賃房會帶來一定的全裝修B端增量。

　　酒店：中端酒店需求崛起，高端酒店需求萎靡

　　1）中端酒店保持快速增長，是酒店裝修需求的主要來源。根據中國飯店協會的統計，2013年以來，中端酒店數量實現快速增長，從2013年649家增加值2018年6036家，客房數從2013年97439間增加至2018年634189間。近年來，國內酒店行業加速整合，中端酒店呈現連鎖化經營，酒店裝修標準化程度提升，更適合使用裝配式裝修。

　　2）高端酒店進入蕭條期，增長停滯導致相關裝修需求不振。商業營業用房包括度假村、飯店、商店、門市部、糧店、書店、供銷店、飲食店、菜店、加油站、日雜等房屋，其中飯店尤其是高端星級飯店的裝修檔次高、體量大，是裝修行業最重要的細分領域之一。根據國家旅游局的統計數據，2007-2010年，我國五星級酒店數量從269家發展到595家，尤其是二三線城市的高星級酒店建設力度較大，酒店行業的高景氣度，帶來了高端酒店裝飾需求的快速增長，驅動從事高端公裝的龍頭公司的收入快速增長。但是從2014年開始，我國五星級飯店進入衰退期和蕭條期，供過于求使得五星級酒店的平均房價進入下行通道，受此影響，我國五星級酒店的數量也到達頂峰、增長停滯，并在2018年首度出現下降。高端星級酒店增長停滯、供過于求，存量酒店減少，進而導致高端酒店裝修需求偏弱。

　　當前裝配式裝修技術在住宅中的應用還不多，但隨著技術逐步走向成熟，未來將逐步在住宅精裝修市場中滲透。我們認為隨著成品住宅滲透率的提升，裝配式裝修技術的潛在B端增量也在不斷增加。

　　短期邏輯：地產竣工回暖趨勢明顯，裝修行業短期景氣向好

　　房地產開發流程通常分為“拿地→開工→開盤→竣工”四個階段，整個時間周期為2-3年。但2017年以來，由于宏觀調控下融資端出現壓力，開發商普遍資金偏緊，導致開工提前，竣工推后；同時精裝修房比例提升，從開工到竣工的周期延長。2017年下半年以來，新開工增速與竣工增速逐步背離，在18年進一步拉大，但19年下半年以來隨著宏觀調控的緩和，竣工增速有向上回暖的趨勢。

　　1）從歷史周期來看，2016年以來的傳導周期與2012-2015年的周期類似。2013年房屋新開工持續高增長，后受宏觀調控影響，14年增速大幅下行；竣工端增速在銷售增速下行時，由于資金端緊張而先行轉負。但由于2013年以來新開工端持續積累的高基數，在14年釋放，竣工端增速回升。參考此輪周期，我們認為2016年以來，房屋新開工端增速持續正增長，且持續時間長達44個月，累計基數高于上一輪周期。同時，房屋竣工端增速自17年12月以來持續為負，與新開工端的差距意味著累計了大量交房需求。因此，我們認為此輪竣工走勢將強于上一輪周期。

　　我們認為，按照地產竣工周期的傳導，在2017年新開工同比高增長的傳導下，2020年竣工逐步向好的趨勢正在確立。作為與竣工端緊密相連的裝修工程，我們認為將在此輪竣工回暖帶動下，有業績釋放超預期的可能。由于裝配式建筑占比的硬性指標，裝配式裝修將在裝修行業整體回暖的帶動下加速增長。

　　長期邏輯：成品住宅比例不斷提升，裝配式裝修可應用的空間增長

　　住建部早在2002年就曾推出《商品住宅裝修一次到位實施細則》，所謂裝修一次到位，就是指全裝修。全裝修住宅既綠色環保，又提高了服務質量、降低了裝修成本，看起來是大勢所趨了，理應得到推廣。但時隔多年，全裝修的滲透率依然不高。根據奧維云網的數據，我國2016年成品住宅滲透率僅為12%，17、18年有大幅上升，2019年成品住宅開盤套數319.3萬套，滲透率達到32%，已接近“十三五”規劃的30%，但與發達國家80%以上的滲透率相比還存在較大差距。因此，我們判斷，未來成品住宅滲透率絕對不僅限于30%，還會有更大的向上空間。

　　我們認為成品住宅滲透率以前難以提高，但2017年以來得以明顯提升的原因如下：

　　1）從政策端來看，《建筑業“十三五”規劃》帶動了成品住宅的迅速推廣。2017年5月，住建部發布《建筑業發展“十三五”規劃》，提出到2020年末，城鎮綠色建筑占新建建筑比重達50%，新開工全裝修住宅面積占比達30%。隨后，各省市級政府加快配套政策的推出，是全裝修項目加速落地的重要推手。2017-2019年各級政府頒布相關政策53個，占全部政策數量的59.5%。

　　2）從供給端來看，房地產增量時代已過，成品住宅成為開發商競爭的重要手段。2014年以前房地產行業連續20多年規模高速增長，商品房供不應求，單位面積房價持續攀升。在這個階段，增量市場巨大，毛坯房的低成本和短周期更符合開發商迅速跑馬圈地的意圖。不僅大開發商，中小開發商也在這個過程中分得一杯羹。由于開發商魚龍混雜，行業秩序無法有效執行，成品住宅在此階段沒有被推廣的生態環境。但2014年房地產行業出現負增長，其后在宏觀調控下，行業增速明顯放緩，進入平穩增長期，房價也在2017年以來得到明顯控制。在宏觀控制的背景下，中小開發商資金鏈壓力逐步顯現，行業進一步向大企業集中，行業秩序逐步修復。精裝修房成為市場低迷期大開發商之間競爭的重要手段。

　　3）從需求端來看，需求由投資性住房向自住房轉變，精裝修優勢凸顯。2017年以前，由于房價持續上升，投資性購房多，購房者通過二手房交易獲利的意圖強烈，毛坯房顯然更適合這個市場。2017年以后，隨著穩房價宏觀調控的實施以及“十九大”以來多次政府會議強調堅持“房住不炒”，房價增速大幅放緩，二手房流動性下降，改善型自住房比例上升。在這種需求轉變下，成品住宅的優勢凸顯。

　　4）從技術角度來看，裝配式技術更適用于大批量精裝。全裝修要求的是土建裝修一體化設計、一次成型，而裝配式技術是當前實現全裝修的重要方式。一方面，大部分開發商有固定的戶型和裝修方案，可復制性高，采用裝配式技術批量化生產有規模優勢。另一方面，采用裝配式技術工期大幅縮短，且政策加持下可以提前預售，符合當前開發商加速周轉的戰略。由此來看，裝配式技術適合當前開發商批量精裝的B端市場。

　　由此看來，當前精裝修住宅全面推廣的生態已形成，預計未來精裝修住宅的滲透率可以步入快速穩定上升的軌道。

　　我們預計2019年精裝修市場規模將達到5000億元以上，2025年超過8500億元，19-25年年化增速為10.6%。假設條件如下：

　　1）2017/2018/2019年房屋新開工面積分別為12.8億平米、15.3億平米、16.7億平米，我們假設2020年增速為6%，2021-2025年無增速。

　　2）2017/2018/2019成品住宅滲透率為20%、27.5%、32.0%，我們假設2020年成品住宅滲透率為35%，2025年達到50%。

　　3）假設精裝修的平均價格為1000元/平米。由此作出如下預測：

　　政策推動+市場化需求，藍海市場可期。裝配式建筑行業在發展初期受政策推動的影響更明顯，一定規模效應后，裝配式將具有規模效應，而傳統建造成本上升的趨勢是不可逆的，裝配式將成為市場化選擇。隨著產業鏈逐漸成熟，裝配式裝修將實現更快的需求增長。