建筑行業：裝配式引領裝修行業深度變革

裝配式裝修優勢明顯，有望成為未來裝修新趨勢

我們判斷提升裝配率是地產商采用裝配式裝修工藝的最直接誘因，推動裝配式裝修行業短期快速放量，我們預計至2025年裝配式裝修市場規模有望從2019年1132億元增加至6390億元，復合增速超過30%，而中長期視角人工成本持續上漲以及環保要求趨嚴，裝配式裝修更符合建筑產業化的發展方向。裝飾企業整合產業鏈動力強，后續有望成為行業牽頭人，龍頭有望憑借產業鏈整合與研發能力構筑裝配式裝修企業競爭壁壘，推薦金螳螂，產業鏈其他相關公司包括亞廈股份、全筑股份和柯利達。

裝配率提升促進行業短期發展，人力成本和環保需求支撐行業長期發展

短期來看，根據《裝配式建筑評價標準》，裝配率達到50%可評定為裝配式建筑，評分標準中與裝修相關的分值為45分，分布于墻體和裝修管線兩個大的類別之下，因此在主體結構得分提升難度較大的情況下，裝配式裝修是開發商未來達到裝配率要求的關鍵。中長期來看，農民工從事建筑業意愿持續走低，建筑業人工費用逐年上升，在人口紅利縮減的背景下，疊加可持續發展的環保需求，裝配式裝修未來將成為市場化選擇。

裝配式裝修市場空間廣闊，預計25年市場規模超6000億元

根據中國建筑裝飾協會數據，2019年裝配式裝修建筑面積為4529萬平方米，占新建建筑面積的比例不到2%，裝配式裝修當前滲透率較低。我們認為C端家裝現階段仍不適合采用裝配式裝修，因此可將整體公裝市場作為裝配式裝修擴張的天花板。根據我們測算，2019年裝配式裝修市場空間大約為1132億元，預計至2025年裝配式裝修市場規模將達到6390億元，20-25年CAGR+33.43%，裝配式裝修的建面滲透率可達12%左右。

裝配式裝修產業鏈參與主體多元，裝飾公司最適合作為行業牽頭人

當前參與裝配式裝修的主體背景多元，我們認為裝飾企業整合產業鏈動力最強，同時其具備成熟的采購供應鏈、強大的信息化運營能力以及對于不同建材的使用特性、安裝工藝優化和現場施工管理方面的豐富經驗，最適合作為行業整合的牽頭人。此外，地產商通過施工全過程管理，涉足裝配式裝修產業鏈，也可通過旗下裝飾和建材公司進入市場，但其核心在于優化自身項目工期、降低成本。

價值量主要集中于材料端，自研主材模式有望成為趨勢

目前裝飾企業切入裝配式裝修市場主要分為材料整合和自研主材這兩種模式，我們認為材料整合模式并不改變原有主材，短期可以大幅放量滿足開發商對于提高裝配率的需要，自研主材模式則可以逐步解決客戶接受度和成本問題，直面行業痛點，未來有望成為趨勢。金螳螂是傳統公裝領域的絕對龍頭，裝配式裝修產業鏈整合能力較強；亞廈股份自研主材，產品優勢較明顯；全筑股份是住宅全裝修領域龍頭，持續迭代裝配式內裝體系，柯利達在材料連接領域的優勢對其裝配式業務發展有較大促進作用。